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李迅雷:市场正在给“确定性”溢价

时间:2018-06-14 23:27来源:财经新闻 作者:财经在线 点击:

  上周的中期策略会上,我所作的宏观报告题目为《更加开放中国:分化和集聚带来机会》,核心观点是中国经济已经步入存量主导阶段,存量博弈的结果必然带来产业、企业的分化,行业集中度的提升背后的格局就是此消彼长。那么,宏观经济层面的这一变化会对资本市场带来怎样的影响呢?本文试作探讨。

  大市值战胜中小创——2017是元年

  记得从2016年第三季度开始,上证50指数的走势就明显强于创业板指数,并从第四季度出现了彼此背离的走势,于是市场开始叫嚷“新价值投资时代”。因此,2017年是大部分机构投资者扬眉吐气的一年,同时也是大部分散户垂头丧气的一年,很多股民从此不再自信,甘愿成为了基民。

  事实上,几乎所有成熟市场的发展历程,都是一部绞杀散户史,而当前散户交易量占大头的市场,都无一例外地被称作新兴市场。因此,从新兴市场向成熟市场转型的过程必然是痛苦的。如年初不少人预言2018年股市将出现“风格切换”,但时至今日,预期中的风切换并未出现。

  从宏观的角度看,似乎并不支持“风格切换”。通过对2017年上市公司年报的汇总统计,发现中小市值公司净利润增加的同时,净现金流和经营性净现金流均出现下降。根据国家统计局对规模以上企业利润的统计,发现国企的利润增速从2015年10月份见底回升,而私营企业的盈利增速则在低位持续徘徊,并在一年以后开始回落。

如今,国企的利润增速维持在30%以上,而私企只有10%左右。由于大型企业多属于国企,中小创多属于私企,因此,这张图大致也可以反映大企业的利润增速快于中小企业的企业。此外,从国家统计局公布的全国城镇私营单位在岗职工的平均工资增幅看,2017年只有6.8%,低于名义GDP增速,而非私营企业的平均工资增幅为10%。

  如今,国企的利润增速维持在30%以上,而私企只有10%左右。由于大型企业多属于国企,中小创多属于私企,因此,这张图大致也可以反映大企业的利润增速快于中小企业的企业。此外,从国家统计局公布的全国城镇私营单位在岗职工的平均工资增幅看,2017年只有6.8%,低于名义GDP增速,而非私营企业的平均工资增幅为10%。

  总体来看,产业上段的利润要好于中下段,这从PPI和CPI的不同涨幅中也可以看出,产业上段的企业以大企业居多,如石化、钢铁、有色、电力等。这实际上反映了供给侧改革背景下大型企业,尤其是国企的优势,因为它们既有资源的定价权,又可以获得较低的融资成本。

  相比之下,集中在产业中下段的中小民营企业要面临环保成本提高、原料成本上升、融资难和贵等困难,自然就竞争不过大型国企。

  从全球看,500强企业多属于行业巨头,并且在行业中占有很大的市场份额,如沃尔玛、壳牌、三星、西门子、大众、丰田、亚马逊、苹果等。尽管中国不少企业在全球500强中占有一席之地,但绝大部分都是国家垄断为特征的国企。大部分国内制造企业在国内对应行业份额不高,更不用说在全球的市场份额了。

  这说明两点:第一,今后独角兽类型的企业会不断增加,赢家通吃的格局会越来越明显,因此,大企业的发展空间比中小企业各大;第二,中国大企业目前市场份额不大,仍有提升空间。因此,在投资上应该“抓大放小”。

  至于小标题提出2017年是“抓大放小”的元年,是因为从宏观层面看,大企业的提速似乎刚刚开始,中小企业的降速及优胜劣汰也开始不久。下面会就此话题再深入讨论。

  存量博弈时代——给“确定性”溢价

  一年前,我首次提出中国经济步入存量主导时代,何谓存量主导呢?不是说没有增量了,而是当存量足够大了之后,增量对存量的影响越来越小。存量经济的特征,可以从人口增速到货币增速,从周期品到非周期品的产量和销量等多个方面体现出来。

  前几天国家民政部公布了今年一季度的社会服务报告,其中,结婚登记人口为301.7万,去年一季度为319.8万,同期减少了18万人;火化遗体数为140.2万,去年同期为122万,增加了18万。从短期看,这有点像“减量经济”了。此外,流动人口数量从2015年开始下降,劳动年龄人口从2012年开始下降,2017年,全国客流量也首次出现下降。

  自2017年以来,M2增速出现了快速回落,过去20多年,M2增速平均达到18%,如今只有8%了。

  如下面这张图反映了钢材、水泥、煤炭的产量都接近于零增长,甚至负增长。

能体现存量经济特征的数据还很多,如二手车交易量的两位数增长和新车销量的接近零增长;存量经济主导下,趋势性机会必然减少,如2015年6月之后,A股市场波动幅度大幅收窄,无论是上证综指还是创业板或上证50,基本都走L型。

  能体现存量经济特征的数据还很多,如二手车交易量的两位数增长和新车销量的接近零增长;存量经济主导下,趋势性机会必然减少,如2015年6月之后,A股市场波动幅度大幅收窄,无论是上证综指还是创业板或上证50,基本都走L型。

在指数相对稳定的情况下,个股的涨跌幅变化却是巨大的,如医药、食品板块中不少股票创出历史新高,但还有不少小市值股票连续10个跌停板。在2016年之前,占总市值5%的小市值股票经常上演乌鸡变凤凰的故事,累计的年化涨幅远超巴菲特的平均年收益率。如今,这样的故事很难继续下去了,因为存量博弈的特征就是此消彼长,增量博弈的结果往往是鸡犬升天。

  在指数相对稳定的情况下,个股的涨跌幅变化却是巨大的,如医药、食品板块中不少股票创出历史新高,但还有不少小市值股票连续10个跌停板。在2016年之前,占总市值5%的小市值股票经常上演乌鸡变凤凰的故事,累计的年化涨幅远超巴菲特的平均年收益率。如今,这样的故事很难继续下去了,因为存量博弈的特征就是此消彼长,增量博弈的结果往往是鸡犬升天。

  例如,10年前白酒销量的增速超过30%,如今,白酒销量接近于零。因此,10年前什么酒厂都赚钱,10年后很多酒厂都经营不下去了;10年前高端消费群体都还习惯于浓香型白酒,10年后的今天,相信很一部分高端消费群体都只喝酱香型了。在低端白酒领域,牛栏山一枝独秀,市场份额不断提升,而其他白酒的份额就相应下降。

(责任编辑:admin)
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